資本構成の評価とは？意味と試験で問われるポイント｜証券アナリスト2次・コーポレート・ファイナンス｜証券アナリスト試験

ひとことで言うと

資本構成の評価では、D/Eレシオなどの「負債の多さ」と、インタレスト・カバレッジ・レシオなどの「利払い・返済能力」を組み合わせて判断します。
簿価と時価の違い、有利子負債の範囲、業種特性、景気の局面に注意して、同業他社や過去と比べて評価することが大切です。

この記事では、証券アナリスト2次「コーポレート・ファイナンス」の学習ポイントのひとつ「資本構成の評価と留意事項」について、意味と試験で問われやすいポイントを解説します。

分野	2次コーポレート・ファイナンスと企業分析／コーポレート・ファイナンス
大分類	(5) 資本コストと資本構成
協会の学習ポイント	資本構成の評価とその留意事項について理解する。

資本構成の評価とは

資本構成の評価とは、企業の負債の水準が適切かどうか、つまり「負債を使いすぎて財務リスクが高すぎないか」「逆に負債を使わなさすぎて資本効率が低くないか」を判断することです。アナリストは、いくつかの指標を組み合わせ、同業他社や過去の推移、企業の目標資本構成と比べて評価します。

主な評価指標

資本構成の評価指標は、大きくストックの指標（貸借対照表から見た負債の多さ）とフローの指標（利益やキャッシュフローから見た返済・利払い能力）に分けられます。

D/Eレシオ（負債資本倍率）：有利子負債÷株主資本。財務レバレッジの大きさを示します。
ネットD/Eレシオ：（有利子負債−現預金）÷株主資本。手元資金の厚い企業では、実質的な負債の重さをより正確に表します。
インタレスト・カバレッジ・レシオ（ICR）：（営業利益＋受取利息・配当金）÷支払利息。利払いの余裕度を示し、高いほど安全です。
ネット有利子負債／EBITDA：実質的な負債を何年分のキャッシュ創出力で返せるかの目安です。
格付け：格付会社がこれらの指標や事業の安定性などを総合して評価したもので、負債コストに直接影響します。

評価のときの留意事項

第一に、簿価と時価の違いです。株主資本は簿価と時価（株式時価総額）が大きく異なることが多く、資本コストや企業価値の分析では時価ベースの負債比率を使うのが原則です。一方、財務安全性の比較や財務制限条項では簿価ベースが使われることも多いため、どちらで見ているかを意識する必要があります。

第二に、有利子負債の範囲です。リース負債、退職給付に係る負債、ハイブリッド証券（劣後債など、格付上一部を資本とみなすもの）などを負債に含めるかで数値が変わります。第三に、業種の違いです。収益が安定し有形資産の多い業種は負債比率が高くても問題になりにくいため、業種を超えて単純に比較するのは適切ではありません。最後に、景気の局面です。ICRなどフローの指標は利益の水準で大きく動くため、一時点だけでなく複数年や景気後退時を想定して確認することが大切です。

押さえておきたい公式

D/Eレシオ＝有利子負債 ÷ 株主資本ネットD/Eレシオは分子を（有利子負債 − 現預金）とする

インタレスト・カバレッジ・レシオ＝（営業利益＋受取利息・配当金） ÷ 支払利息分子にEBITやEBITDAを使う定義もある

ネット有利子負債／EBITDA倍率＝（有利子負債 − 現預金） ÷ EBITDAEBITDA ＝営業利益＋減価償却費（簡便な定義）

具体例で確認

ある企業の数値が次のとおりだとします：有利子負債600、現預金200、株主資本（簿価）800、株式時価総額1,600、営業利益150、受取利息・配当金10、支払利息20、EBITDA250。

D/Eレシオ（簿価）＝ 600 ÷ 800 ＝ 0.75倍
D/Eレシオ（時価）＝ 600 ÷ 1,600 ＝ 0.375倍
ネットD/Eレシオ（簿価）＝（600 − 200） ÷ 800 ＝ 0.5倍
ICR ＝（150 ＋ 10） ÷ 20 ＝ 8.0倍
ネット有利子負債／EBITDA ＝ 400 ÷ 250 ＝ 1.6倍

簿価で見るとD/Eは0.75倍ですが、時価では0.375倍と半分になります。株価純資産倍率（PBR）が2倍の企業では、簿価ベースの負債比率は時価ベースより高く出る点に注意が必要です。ICRが8倍、ネット有利子負債がEBITDAの1.6年分であれば、一般的には利払い・返済能力に余裕がある水準と考えられますが、最終的には同業他社や格付けとの比較で判断します。

試験で問われやすいポイント