通貨配分とは？意味と試験で問われるポイント｜証券アナリスト2次・ポートフォリオ・マネジメント｜証券アナリスト試験

ひとことで言うと

通貨配分とは、国際ポートフォリオでどの通貨のエクスポージャーをどれだけ持つかを、証券の配分とは別に決めることです。
基本は、投資家の目的・負債の通貨・リスク許容度・投資期間などの制約をふまえて、ヘッジ比率（完全ヘッジ・ヘッジなし・部分ヘッジ）を方針として定めます。
そのうえで、金利差（ヘッジコスト）や為替水準、資産と為替の相関といった市場の状況を考慮して調整します。

この記事では、証券アナリスト2次「ポートフォリオ・マネジメント」の学習ポイントのひとつ「通貨配分の方法」について、意味と試験で問われやすいポイントを解説します。

分野	2次証券分析とポートフォリオ・マネジメント／ポートフォリオ・マネジメント
大分類	(6) 国際証券投資と為替管理、資産配分
協会の学習ポイント	金融市場の状況やポートフォリオの目的・制約に即した通貨配分方法について理解する。

通貨配分とは

外国の株式や債券に投資すると、市場のリスクと同時に通貨のリスクを持つことになります。為替予約などの為替ヘッジを使えば、証券はそのままで通貨のエクスポージャーだけを変えられるため、「どの国の証券に投資するか」と「どの通貨を持つか」は別々に決めることができます。この通貨の持ち方を決めるのが通貨配分です。

ポートフォリオの目的・制約から考える

負債・支出の通貨：年金基金のように将来の支払いが円建てであれば、円以外の通貨を多く持つことは負債とのミスマッチになります。
リスク許容度：為替変動による短期的な評価額のぶれをどこまで受け入れられるかによって、ヘッジ比率は変わります。
投資期間：長期では、購買力平価に沿って為替の変動がある程度相殺されるという見方もあり、ヘッジの必要性を低く考える立場もあります。一方、短期の変動は大きく、評価期間が短い投資家ほどヘッジを重視しやすくなります。
規制・コスト：外貨資産の保有に関する規制や、ヘッジの取引コスト・事務負担も考慮します。

資産クラスによる違い

外国債券は、現地通貨建ての価格変動に比べて為替変動のほうが大きいことが多く、ヘッジしないとリスクの大部分が為替リスクになります。そのため、債券は為替ヘッジをして保有することが多いとされます。これに対し、外国株式は株価自体の変動が大きく、為替との相関によってはヘッジしてもリスクがあまり減らないため、ヘッジなしや部分ヘッジとすることも多くあります。

市場の状況から考える

為替予約によるヘッジのコスト（または収益）は、主に自国と外国の短期金利差で決まります。外国の金利が自国より高いと、ヘッジすることで金利差分のコストがかかり、ヘッジ後のリターンは大きく下がります。また、為替水準が購買力平価などから見て大きく割高・割安かどうか、為替のボラティリティや資産との相関がどう変化しているかも、配分を考える材料になります。こうした見通しに沿って積極的に通貨比率を動かす方法はアクティブな通貨管理と呼ばれます。

押さえておきたい公式

ヘッジ付きリターン ≒ 現地通貨建てリターン＋ (自国の短期金利 − 外国の短期金利)為替予約で全額ヘッジした場合の近似。カッコ内がマイナスならヘッジコスト

ヘッジなしリターン ≒ 現地通貨建てリターン＋為替変化率

具体例で確認

日本の投資家が米国債券への投資を検討しています。米国債券の現地通貨建て期待リターンは4％、米国の短期金利は4.5％、日本の短期金利は0.5％とします。

全額ヘッジ：4％＋ (0.5％ − 4.5％) ≒ 0％。為替リスクはなくなりますが、ヘッジコストで期待リターンがほぼなくなります。
ヘッジなし：4％＋為替変化率。ドルが横ばいなら4％ですが、為替のぶれをそのまま受けます。

リスク面では、米国債券の現地通貨建て標準偏差を5％、ドル円の標準偏差を10％、相関を0とすると、ヘッジなしの円建て標準偏差は √(5² ＋ 10²) ≒ 約11.2％と、ヘッジ付き（約5％）の2倍以上になります。「債券らしい安定性」を求めるならヘッジ、金利差のコストを避けて為替リスクを受け入れるならヘッジなし、その中間として部分ヘッジ、というように、目的・制約と市場の状況をあわせて通貨配分を決めることになります。

試験で問われやすいポイント