Zスプレッド・ASW・OASとは？意味と試験で問われるポイント｜証券アナリスト2次・債券分析｜証券アナリスト試験

ひとことで言うと

Zスプレッドは、スポットレート・カーブ全体に一律に上乗せして割り引いたとき、債券の市場価格と一致するスプレッドです。
ASW（アセットスワップ）スプレッドは、固定利付債を金利スワップと組み合わせて変動金利に変えたとき、変動金利に上乗せされる幅です。
OAS（オプション調整後スプレッド）は、金利ツリーなどでオプションの価値を取り除いたうえで求めるスプレッドで、オプション内蔵型債券の比較に使います。

この記事では、証券アナリスト2次「債券分析」の学習ポイントのひとつ「Zスプレッド・ASW・OAS」について、意味と試験で問われやすいポイントを解説します。

分野	2次証券分析とポートフォリオ・マネジメント／債券分析
大分類	(3) 金利の理論、期間構造とスプレッド
協会の学習ポイント	債券のスプレッド（Zスプレッド、ASW（アセットスワップ）スプレッド、OASなど）の計算と利用法を理解する。

Zスプレッド・ASWスプレッド・OASとは

社債などの利回りが国債やスワップに比べてどれだけ高いかを測る尺度が「スプレッド」です。最も単純なのは同じ年限の国債利回りとの差（イールド・スプレッド）ですが、これは満期の1点だけを比べるため、イールドカーブの形状やキャッシュフローの時期の違いを反映できません。そこで、カーブ全体を使うスプレッドが考え出されました。

Zスプレッド（ゼロ・ボラティリティ・スプレッド）

各キャッシュフローを「その期間のスポットレート＋Z」で割り引き、合計が市場価格に一致するようなZを求めます。カーブの形を反映できるのが長所です。金利の変動（ボラティリティ）を考えずに求めるため「ゼロ・ボラティリティ」と呼ばれ、オプションが付いた債券ではオプションの価値もZスプレッドに含まれてしまいます。

ASWスプレッド

固定利付債を買い、同時に固定払い・変動受けの金利スワップを組むと、投資家の受け取りは「変動金利＋スプレッド」に変わります。このスプレッドがASWスプレッドです。基準がスワップ・カーブなので、銀行など変動金利で資金調達する投資家にとってわかりやすい尺度です。代表的なパー・パー型では、債券価格とパーの差もスワップ側で調整されます。

OAS（オプション調整後スプレッド）

コーラブル債などでは、金利ツリーやモンテカルロ法で各経路のオプション行使を反映させ、モデル価格が市場価格に一致するよう上乗せするスプレッドを求めます。これがOASで、オプションの影響を除いた「純粋な」信用・流動性部分の上乗せを表します。コーラブル債ではZスプレッド＝OAS＋オプション・コストの関係になり、Zスプレッド＞OASです（プッタブル債では逆）。

押さえておきたい公式

P ＝ Σ_t=1^N CF_t ÷ (1 ＋ s_t ＋ Z)^tZスプレッドの定義式（年1回複利の場合）

ASW ≒ (スワップ・カーブで割り引いた債券価値 − 市場価格) ÷ アニュイティ係数パー・パー型の近似的な考え方（アニュイティ係数＝各期の割引係数の合計）

オプション・コスト＝ Zスプレッド − OASコーラブル債ではプラス、プッタブル債ではマイナス

記号	意味
CF_t	t年後のキャッシュフロー
s_t	t年のスポットレート（またはスワップのゼロ・レート）
Z	すべての年限に一律で上乗せするスプレッド